信达证券股份有限公司刘嘉仁,涂佳妮近期对中国中免进行研究并发布了研究报告《23H1业绩快报点评：符合预期，销售与盈利能力有望持续改善》，本报告对中国中免给出买入评级，当前股价为109.66元。

(资料图)

中国中免(601888)

事件： 中国中免 公告 23H1 业绩快报： 1） 23H1 实现营收 358.58 亿元/同比+30%，实现归母净利润 38.64 亿元/同比-2%，实现归母净利率 10.78%/同比-3.5pct，实现扣非后归母净利润 38.53 亿元/同比-2%； 2）23Q2 实现营收 150.89亿元/同比+39%，环比-27%，实现归母净利润 15.63 亿元/同比+14%，环比-32%，实现归母净利率 10.36%/同比-2.3pct，环比-0.7pct，实现扣非后归母净利润15.57 亿元/同比+14%，环比-32%。

收入端受供需双向压力拖累环比下滑： 23Q2 营收 150.89 亿元，拆分来看， 我们预计海南板块贡献收入约 100 亿元， Q2 作为海南旅游淡季，叠加消费力偏弱、折扣力度收窄、出境游分流、打击代购等因素影响下，需求端显著承压，同时，畅销品供给问题或亦对销售有所拖累， 23Q2 海南板块收入预计环比下滑超30%； 我们预计日上上海贡献收入约 40 亿元，环比基本持平，机场免税线下收入有望随出入境恢复而逐季增加。

折扣力度收窄+汇率影响收窄推动毛利率环比改善： 23Q2 毛利率约 32.67%，环比+3.67pct，海南免税及日上上海折扣力度持续收窄，更新会员体系亦使得促销力度有所下降，我们预计折扣力度的环比收窄贡献 2-3pct，此外， 23Q1 人民币环比升值， 我们预计汇率反映到成本端亦对 Q2 毛利率环比改善有所推动，但当前人民币汇率进一步承压，或对后续采购成本有一定影响。

海南板块收入占比下滑、机场租金提升或为导致盈利能力环比有所下滑的主要原因： 23Q2 归母净利率 10.36%，环比-0.72pct，毛利率环比提升而净利率略有下滑，我们预计主要因为净利率更高的海南板块收入占比下滑， 以及线下机场免税门店加速复工叠加出入境客流持续恢复带来的机场租金环比提升所致，23Q2 营业利润率 11.89%，环比-3.30pct。

展望全年，我们看好中免收入及盈利能力的持续改善：

1）收入端来看， 随着暑期旅游旺季来临，销售端的环比提振值得期待；此外，我们认为， 市内免税政策的有望加速推出、 三亚海棠湾一期 2 号地新增面积+河心岛两大顶奢品牌的即将开业、新海港销售爬坡及消费力有望恢复，亦有望共同助力中免销售额重回增长通道；

2）利润端来看， 当前中免毛利率对比疫情前仍有较高提升空间，随着外资香化品牌价格体系在全渠道的回升、中免对于会员权益的下调及折扣力度的收窄，我们坚定看好公司盈利能力的逐季提升；同时， 我们认为， 受国际客流恢复进程影响，机场租金的下调或仍有探讨空间。

投资建议： 中免作为免税行业龙头，有望享受海外消费回流和免税政策红利，逐步兑现业绩。 考虑到当前宏观经济及人民币汇率等因素影响， 我们下调公司2023-2025 年归母净利润分别至 75.22、 105.76、 131.84 亿元，对应 7 月 7 日收盘价 PE 分别 30、 21、 17X，维持“ 买入” 评级

风险因素： 政策风险，市场竞争加剧，客流及销售不及预期等

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中信证券(600030)李振寰研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达99.89%，其预测2023年度归属净利润为盈利83.38亿，根据现价换算的预测PE为27.21。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有35家机构给出评级，买入评级25家，增持评级10家；过去90天内机构目标均价为176.84。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，中国中免（601888）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力优秀，营收成长性优秀。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：存货/营收率增幅、经营现金流/利润率。该股好公司指标4.5星，好价格指标3.5星，综合指标4星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）